Sem regra clara, não tem cheque

A experiência brasileira mostra que a existência de um marco regulatório claro, estável e previsível é um fator decisivo para viabilizar operações de compra e venda de concessionárias de serviços públicos.

Diferentemente das aquisições de empresas que atuam exclusivamente no setor privado, as concessionárias funcionam sob um regime jurídico próprio: exploram uma “atividade econômica”, mas dentro de regras próprias definidas do poder público.

É esse conjunto de regras — o marco regulatório — que estabelece pontos essenciais do negócio.

Entre eles estão plano de negócios, política de tarifas, as metas de investimento, os mecanismos de recomposição do equilíbrio econômico-financeiro do contrato e as hipóteses de intervenção estatal, como a caducidade ou a encampação da concessão.

Nesse cenário, dois fatores se tornam centrais para qualquer operação de aquisição de uma concessão: a segurança jurídica do negócio e sua estabilidade econômica.

Investidores e financiadores não analisam apenas os números da empresa. Eles também avaliam a solidez do regime regulatório aplicável, pois é ele que garante previsibilidade quanto à remuneração do capital investido e à preservação das condições econômicas do contrato ao longo do tempo.

Em outras palavras, sem confiança nas regras do jogo, não há investimento.

Um marco regulatório claro beneficia tanto investidores quanto o Poder Público, ao gerar investimentos em infraestrutura.

No Brasil, especialmente após a edição da Lei nº 8.987/1995, formou-se um ambiente institucional que permitiu o crescimento dos investimentos privados em setores como energia elétrica, rodovias, saneamento, telecomunicações e aeroportos.

Esse marco foi fundamental para o surgimento de um mercado relevante de operações de compra e venda envolvendo concessionárias.

Nesses casos, a análise do contrato de concessão e do regime regulatório aplicável tornou-se etapa indispensável da due diligence e da definição do valor do ativo.

Na prática, os contratos de aquisição costumam prever mecanismos específicos para lidar com riscos regulatórios.

Entre eles estão condições precedentes relacionadas à anuência do poder concedente, declarações e garantias sobre a regularidade da concessão e cláusulas de indenização para eventuais passivos regulatórios existentes antes da operação.

Também são comuns cláusulas voltadas a lidar com mudanças relevantes no ambiente regulatório entre a assinatura e o fechamento do negócio. Exemplos incluem Material Adverse Change (MAC), como instrumento de proteção contra alterações relevantes que impactem a concessão, e o earn-out, como mecanismo de pagamento condicionado à ocorrência de eventos futuros.

Apesar dos avanços institucionais das últimas décadas, o mercado brasileiro ainda exige cautela em relação a alguns fatores característicos, como modernizações legislativas, alterações regulatórias relevantes, a frequente judicialização de temas ligados à regulação e o impacto das decisões administrativas das agências reguladoras.

Por isso, compreender bem o marco regulatório de cada setor e a situação concreta da concessão continua sendo condição essencial para garantir segurança jurídica, estabilidade econômica e proteção aos investimentos nas operações envolvendo concessionárias no Brasil.

O investidor pode até tolerar risco de mercado. O que ele não tolera é risco da regra jurídica. Porque preço se ajusta; incerteza regulatória, não. E, por isso, a conclusão continua implacável: sem regra clara, não tem cheque.